Pragmaintegra.com – Perdebatan antara keutamaan pemegang saham (shareholder primacy) dan tata kelola pemangku kepentingan (stakeholder governance) menyangkut pertanyaan paling mendasar dalam hukum perusahaan: untuk kepentingan siapa Direksi mengurus perseroan. Pandangan pertama menempatkan maksimalisasi nilai bagi pemegang saham sebagai tujuan perseroan, sedangkan pandangan kedua menuntut agar kepentingan karyawan, pelanggan, pemasok, kreditor, masyarakat, dan lingkungan turut dipertimbangkan, bahkan diseimbangkan dengan kepentingan pemegang saham.

Economic Arguments

Argumen Ekonomi bagi Keutamaan Pemegang Saham

Denis berargumen bahwa meningkatnya perhatian terhadap tanggung jawab sosial perusahaan tidak memerlukan pergeseran paradigma dari keutamaan pemegang saham. Tanpa kejelasan misi yang diberikan oleh fungsi tujuan tunggal, perusahaan yang menganut teori pemangku kepentingan akan mengalami kebingungan manajerial, konflik, dan inefisiensi; peralihan luas ke model pemangku kepentingan berpotensi menimbulkan biaya keagenan dan biaya kontrak yang melebihi manfaatnya, sementara kekuatan pasar tetap dapat memenuhi permintaan atas tanggung jawab sosial.[1] Bebchuk, Kastiel, dan Tallarita menambahkan bahwa nilai pemegang saham yang tercerahkan (enlightened shareholder value) bertumpu pada anggapan keliru tentang seringnya situasi saling menguntungkan; dalam kenyataan, pemimpin perusahaan kerap menghadapi pertukaran yang nyata antara kepentingan pemegang saham dan pemangku kepentingan, dan dalam asumsi standar kedua pendekatan menghasilkan pilihan yang sama.[2]

Argumen Ekonomi bagi Tata Kelola Pemangku Kepentingan

Di sisi lain, Schoenmaker dan Schramade menunjukkan bahwa eksternalitas sebagian besar terjadi di sektor swasta dan tidak dapat dipisahkan dari keputusan produksi. Dengan kemajuan valuasi dampak, kepentingan pemangku kepentingan dapat dinyatakan dalam satuan keuangan, dan perbandingan antara model nilai pemegang saham, model kesejahteraan pemegang saham, dan model pemangku kepentingan menunjukkan bahwa perusahaan yang digerakkan oleh pemangku kepentingan lebih mampu mewujudkan ekonomi yang berkelanjutan.[3] Dimensi distributif juga diangkat: Palladino menunjukkan bahwa pembayaran kepada pemegang saham dalam bentuk dividen dan pembelian kembali saham di Amerika Serikat sangat terkonsentrasi pada kelompok tertentu dan turut memperlebar kesenjangan kekayaan.[4]

Posisi Hukum Indonesia

UU PT tidak menganut keutamaan pemegang saham secara murni. Pasal 92 ayat (1) dan Pasal 97 ayat (2) mewajibkan Direksi mengurus perseroan untuk kepentingan perseroan sesuai dengan maksud dan tujuan perseroan, bukan semata-mata untuk kepentingan pemegang saham, sedangkan Pasal 74 mewajibkan tanggung jawab sosial dan lingkungan bagi perseroan yang kegiatan usahanya di bidang atau berkaitan dengan sumber daya alam. Dengan demikian, kerangka hukum Indonesia lebih dekat pada pendekatan kepentingan perseroan sebagai entitas, yang memberi ruang bagi Direksi untuk mempertimbangkan pemangku kepentingan sepanjang berkaitan dengan kepentingan perseroan.

Kesimpulan dan Implikasi bagi Praktisi Hukum

Perdebatan ekonomi belum menghasilkan pemenang tunggal, tetapi hukum Indonesia memberikan titik tolak yang jelas, yakni kepentingan perseroan. Bagi praktisi hukum, rekomendasinya adalah: pertama, merumuskan pertimbangan pemangku kepentingan dalam keputusan Direksi sebagai bagian dari kepentingan perseroan; kedua, mengakui adanya pertukaran yang nyata antara kepentingan dan mendokumentasikan cara pertukaran itu diselesaikan; ketiga, menghindari klaim situasi saling menguntungkan yang tidak didukung analisis; dan keempat, memperhatikan kewajiban tanggung jawab sosial dan lingkungan yang bersifat wajib bagi klien di sektor sumber daya alam.

Modern Business Practices

Dari Retorika ke Praktik

Dalam beberapa tahun terakhir, banyak perusahaan menyatakan komitmen terhadap tujuan yang lebih luas daripada laba, antara lain melalui pernyataan Business Roundtable tahun 2019 tentang tujuan korporasi yang menyebut komitmen kepada seluruh pemangku kepentingan. Pertanyaannya adalah sejauh mana pernyataan semacam itu tercermin dalam strategi, metrik kinerja, kompensasi, dan pelaporan.

Respons Dewan terhadap Tuntutan Pemegang Saham

Carlisle dan rekan meneliti usulan pemegang saham di bidang lingkungan dan respons dewan pada perusahaan Fortune 250 periode 2013–2017. Mereka menemukan bahwa interpretasi dewan tentang kepengurusan tidak seragam dan secara rutin meluas ke pemangku kepentingan di luar pemegang saham, terutama pemangku kepentingan yang berorientasi laba seperti karyawan dan pelanggan. Perubahan pengungkapan dan kinerja lingkungan paling tinggi ketika pemegang saham sedikit lebih maju daripada dewan dalam motivasi tanggung jawab sosial, sedangkan perubahannya lemah ketika kesenjangan motivasi antara pemegang saham dan dewan besar.[5]

Kesiapan Perusahaan di Pasar Berkembang

Di pasar berkembang, Chaudhari dan rekan meneliti kesiapan perusahaan India untuk mengadopsi pendekatan pemangku kepentingan melalui diskusi kelompok terarah dengan pimpinan perusahaan. Mereka menemukan bahwa perusahaan dapat mengidentifikasi berbagai pemangku kepentingannya, tetapi menghendaki otonomi dan pendekatan yang fleksibel dalam menentukan dan mendistribusikan nilai kepada pemangku kepentingan.[6] Temuan ini relevan bagi Indonesia, di mana kewajiban tanggung jawab sosial yang bersifat wajib berdampingan dengan praktik sukarela yang beragam.

Integrasi ke dalam Strategi, Kompensasi, dan Pelaporan

Praktik modern mengintegrasikan pertimbangan pemangku kepentingan ke dalam kerangka keputusan, indikator kinerja, struktur kompensasi, model tata kelola, dan pelaporan. Namun, Denis mengingatkan bahwa banyak manfaat bagi pemangku kepentingan sebenarnya sudah dapat dicapai dalam kerangka keutamaan pemegang saham melalui mekanisme pasar, sehingga integrasi ini harus diuji dengan pertanyaan apakah benar-benar menciptakan nilai tambahan.[7]

Kesimpulan dan Implikasi bagi Praktisi Hukum

Praktik bisnis bergerak ke arah pertimbangan pemangku kepentingan yang lebih luas, tetapi dengan pendekatan yang pragmatis. Bagi praktisi hukum, rekomendasinya adalah: pertama, memastikan komitmen publik klien terhadap pemangku kepentingan sejalan dengan praktik nyata untuk menghindari risiko klaim menyesatkan; kedua, menyusun mekanisme respons terhadap usulan pemegang saham terkait isu lingkungan dan sosial; ketiga, mengintegrasikan pertimbangan pemangku kepentingan ke dalam kebijakan, metrik, dan kompensasi secara terukur; dan keempat, mempertahankan fleksibilitas Direksi dalam menentukan cara menciptakan dan mendistribusikan nilai.

Balancing Mechanisms

Mekanisme Hukum untuk Menyeimbangkan Kepentingan

Berbagai yurisdiksi mengembangkan mekanisme hukum untuk menyeimbangkan kepentingan pemegang saham dan pemangku kepentingan. Mekanisme ini berkisar dari perumusan kewajiban Direksi, kewajiban pelaporan, bentuk badan hukum khusus, hingga prosedur pengambilan keputusan dan penyelesaian konflik.

Nilai Pemegang Saham yang Tercerahkan di Inggris

Section 172(1) Companies Act 2006 Inggris mewajibkan direktur bertindak dengan iktikad baik untuk mendorong keberhasilan perusahaan bagi kepentingan anggotanya secara keseluruhan, sambil memperhatikan daftar faktor yang tidak limitatif, yakni konsekuensi jangka panjang, kepentingan karyawan, hubungan bisnis, dampak terhadap masyarakat dan lingkungan, reputasi, dan perlakuan yang adil antaranggota. Kabour menyimpulkan bahwa ketentuan ini tidak banyak memperluas hukum kasus sebelumnya, tetapi membuka ruang perubahan normatif yang lebih mendasar di masa depan.[8]

Perkembangan di Uni Eropa

Usulan Direktif Uni Eropa tentang Uji Tuntas Keberlanjutan Korporasi yang diterbitkan Komisi Eropa pada 23 Februari 2022 memuat Pasal 25 tentang kewajiban kehati-hatian direktur. Agostini dan Corgatelli membandingkannya dengan pendekatan nilai pemegang saham yang tercerahkan dalam Section 172 Companies Act 2006 dan menilai potensi efek harmonisasinya terhadap perumusan dan penegakan kewajiban direktur di negara-negara anggota.[9] Perlu dicatat bahwa ketentuan kewajiban direktur tersebut tidak dipertahankan dalam teks akhir direktif yang diadopsi pada 2024, dan direktif itu kemudian mengalami penyesuaian lebih lanjut melalui paket penyederhanaan Uni Eropa.

Mekanisme Prosedural

Selain perumusan kewajiban, keseimbangan dapat dicapai melalui prosedur. Spercel menyarankan agar Direksi melakukan analisis biaya dan manfaat, menjelaskan nilai yang tercipta bagi pemegang saham dari keputusan yang ramah pemangku kepentingan, mengungkapkan dasar keputusan, mencari persetujuan pihak yang tidak berkepentingan apabila ada potensi benturan kepentingan tidak langsung, dan menegaskan tujuan perseroan dalam dokumen organisasinya.[10] Di Indonesia, mekanisme ini dapat dituangkan dalam anggaran dasar, kebijakan tata kelola, piagam Direksi dan Dewan Komisaris, serta kebijakan tanggung jawab sosial dan lingkungan.

Kesimpulan dan Implikasi bagi Praktisi Hukum

Keseimbangan kepentingan lebih efektif dicapai melalui proses yang terstruktur daripada melalui rumusan tujuan yang abstrak. Bagi praktisi hukum, rekomendasinya adalah: pertama, menuangkan faktor-faktor pemangku kepentingan yang relevan dalam kebijakan dan piagam organ; kedua, menyusun prosedur analisis biaya dan manfaat untuk keputusan yang berdampak signifikan bagi pemangku kepentingan; ketiga, memantau perkembangan regulasi Uni Eropa yang dapat berdampak pada klien yang berada dalam rantai pasok perusahaan Eropa; dan keempat, mempertimbangkan perumusan tujuan perseroan yang lebih eksplisit dalam anggaran dasar apabila sesuai dengan strategi klien.

Baca juga: Memahami Teori Pemangku Kepentingan (Stakeholder Theory) dalam Tata Kelola Perusahaan

Implementation Challenges

Kesulitan Menerjemahkan Prinsip ke Keputusan

Tantangan terbesar pendekatan pemangku kepentingan terletak pada implementasinya: siapa yang termasuk pemangku kepentingan, bagaimana kepentingan yang saling bertentangan diukur dan diseimbangkan, dan bagaimana Direksi dimintai pertanggungjawaban atas pilihan tersebut.

Pertukaran dan Akuntabilitas

Bebchuk dan rekan menekankan bahwa pemimpin perusahaan sering menghadapi pertukaran yang signifikan antara kepentingan pemegang saham dan pemangku kepentingan, dan justru dalam situasi itulah perumusan tujuan perusahaan menjadi penting; mereka mengingatkan bahwa kesan bahwa pemimpin perusahaan dapat diandalkan untuk melindungi pemangku kepentingan dapat menghambat reformasi yang benar-benar melindungi mereka.[11] Spercel menambahkan risiko benturan kepentingan nonfinansial ketika Direksi terdorong oleh prestise atau preferensi pribadi.[12]

Ambiguitas Kerangka Tanggung Jawab Sosial di Indonesia

Di Indonesia, tantangan implementasi tampak pada pengaturan tanggung jawab sosial dan lingkungan. Irawan mencatat bahwa tanggung jawab sosial di Indonesia bersifat wajib dan telah berevolusi dari konsep awalnya yang sukarela, sehingga menimbulkan ambiguitas pemahaman.[13] Suryono berpendapat bahwa penerapan pengaturan yang sama bagi perseroan di bidang sumber daya alam dan perseroan nonsumber daya alam menimbulkan ketidakpastian dan berpotensi diskriminatif, dan mencatat bahwa Pasal 74 UU PT pernah diuji di Mahkamah Konstitusi dengan dalil antara lain bahwa kewajiban tersebut bertentangan dengan sifat sukarela tanggung jawab sosial dan membebani perseroan secara ganda.[14] Pelaksanaan Pasal 74 diatur lebih lanjut dalam Peraturan Pemerintah Nomor 47 Tahun 2012 tentang Tanggung Jawab Sosial dan Lingkungan Perseroan Terbatas, sementara Pasal 15 UU Penanaman Modal mewajibkan setiap penanam modal melaksanakan tanggung jawab sosial perusahaan.

Batas Hukum Positif

Tantangan lain adalah bahwa norma pemangku kepentingan yang telah menjadi hukum positif tidak lagi merupakan pilihan Direksi. Kuntz menjelaskan bahwa Direksi tidak boleh menyebabkan perseroan melanggar hukum, sehingga pertumbuhan norma lingkungan, sosial, dan tata kelola yang mengikat mempersempit ruang diskresi dan melemahkan perlindungan doktrin pertimbangan bisnis.[15]

Kesimpulan dan Implikasi bagi Praktisi Hukum

Implementasi pendekatan pemangku kepentingan memerlukan kejelasan dan akuntabilitas. Bagi praktisi hukum, rekomendasinya adalah: pertama, memetakan pemangku kepentingan yang material bagi klien dan dasar hukum kepentingannya; kedua, membedakan kewajiban hukum yang mengikat dari pertimbangan sukarela; ketiga, memastikan pelaksanaan tanggung jawab sosial dan lingkungan sesuai Pasal 74 UU PT, PP 47/2012, dan Pasal 15 UU Penanaman Modal, termasuk penganggaran dan pelaporannya dalam laporan tahunan; dan keempat, menerapkan prosedur yang mencegah benturan kepentingan nonfinansial dalam keputusan yang berorientasi pemangku kepentingan.

Future Trends

Melampaui Dikotomi

Arah perkembangan perdebatan ini menunjukkan pergeseran dari pertanyaan ‘pemegang saham atau pemangku kepentingan’ ke pertanyaan tentang tujuan korporasi dan cara mengoperasionalkannya dalam hukum perusahaan.

Tujuan Korporasi sebagai Persoalan Hukum Perusahaan

Sjåfjell dan Mähönen menolak dikotomi pemegang saham versus pemangku kepentingan sebagai kerangka yang menyesatkan karena mengeluarkan hukum perusahaan dari pembahasan dan memperkuat dorongan keutamaan pemegang saham. Mereka mengusulkan agar tujuan korporasi dibahas sebagai persoalan hukum perusahaan yang relevan dengan kontribusi bisnis terhadap keberlanjutan, yang dapat dioperasionalkan melalui perumusan ulang kewajiban dewan.[16]

Uji Tuntas dan Pelaporan Keberlanjutan

Tren regulasi bergerak dari kewajiban kepada Direksi ke kewajiban kepada perusahaan, terutama melalui uji tuntas hak asasi manusia dan lingkungan dalam rantai nilai serta pelaporan keberlanjutan. Usulan Direktif Uni Eropa tentang Uji Tuntas Keberlanjutan Korporasi menjadi contoh upaya memasukkan dimensi keberlanjutan ke dalam kewajiban perusahaan dan direktur.[17] Bagi perusahaan Indonesia yang menjadi pemasok perusahaan Eropa, kewajiban semacam ini dapat berdampak melalui persyaratan kontraktual dalam rantai pasok.

Valuasi Dampak

Perkembangan valuasi dampak memungkinkan kepentingan pemangku kepentingan dinyatakan dalam satuan keuangan, sehingga memudahkan perbandingan keputusan investasi dan pembagian hasil berdasarkan model yang berbeda.[18] Apabila metode ini semakin matang, pertimbangan pemangku kepentingan dapat diintegrasikan ke dalam kerangka keputusan Direksi secara lebih terukur.

Kesimpulan dan Implikasi bagi Praktisi Hukum

Masa depan perdebatan ini akan ditentukan oleh perkembangan regulasi uji tuntas, pelaporan keberlanjutan, dan metodologi valuasi dampak. Bagi praktisi hukum, rekomendasinya adalah: pertama, memantau perkembangan regulasi keberlanjutan di yurisdiksi mitra dagang utama klien; kedua, menelaah klausul keberlanjutan dan uji tuntas dalam kontrak rantai pasok; ketiga, membantu klien merumuskan tujuan korporasi yang dapat dioperasionalkan dalam kebijakan dan keputusan; dan keempat, mendorong penggunaan metodologi pengukuran dampak yang kredibel.

Impact Assessment

Mengukur Dampak bagi Pemangku Kepentingan

Pendekatan pemangku kepentingan hanya dapat dipertanggungjawabkan apabila dampaknya dapat diukur. Penilaian dampak mencakup identifikasi dampak positif dan negatif keputusan perseroan terhadap pemangku kepentingan, kuantifikasi dampak tersebut, serta pemantauan dan pelaporannya.

Valuasi Dampak dan Pemeringkatan

Schoenmaker dan Schramade menunjukkan bahwa kemajuan valuasi dampak memungkinkan kepentingan pemangku kepentingan dinyatakan dalam satuan keuangan dan valuasi.[19] Namun, alat ukur yang tersedia di pasar, seperti peringkat ESG, masih menunjukkan divergensi yang besar akibat perbedaan cakupan, pengukuran, dan bobot.[20] Karena itu, perseroan sebaiknya tidak bergantung pada satu peringkat eksternal, melainkan mengembangkan indikator dampak yang relevan dengan model bisnisnya.

Dampak Keterlibatan Pemegang Saham

Penilaian dampak juga dapat diterapkan pada mekanisme tata kelola itu sendiri. Carlisle dan rekan mengukur perubahan pengungkapan dan kinerja lingkungan setelah usulan pemegang saham dan respons dewan, dan menemukan bahwa perubahan paling besar terjadi ketika pemegang saham meminta tindakan dan informasi sekaligus atau informasi saja, sementara kesenjangan motivasi yang besar antara pemegang saham dan dewan melemahkan dampaknya.[21]

Penilaian Dampak dalam Kerangka Indonesia

Dalam kerangka Indonesia, penilaian dampak berkaitan dengan pelaksanaan tanggung jawab sosial dan lingkungan, analisis mengenai dampak lingkungan dalam perizinan berusaha, serta laporan keberlanjutan bagi lembaga jasa keuangan, emiten, dan perusahaan publik. Irawan menekankan bahwa tanggung jawab perusahaan dalam menerapkan tanggung jawab sosial bergantung pada instrumen perusahaan, kerangka hukum, faktor ekonomi, dan dampak lingkungan.[22]

Kesimpulan dan Implikasi bagi Praktisi Hukum

Penilaian dampak menjembatani prinsip pemangku kepentingan dengan akuntabilitas. Bagi praktisi hukum, rekomendasinya adalah: pertama, membantu klien menyusun indikator dampak yang relevan dan dapat diverifikasi; kedua, tidak menggantungkan klaim dampak pada satu peringkat eksternal; ketiga, mengintegrasikan penilaian dampak ke dalam dokumentasi keputusan Direksi sebagai bukti pertimbangan kepentingan perseroan; dan keempat, memastikan konsistensi antara penilaian dampak, laporan keberlanjutan, dan kewajiban hukum yang berlaku.

*Artikel ini merupakan bagian dari ‘Learning Module for Lawyers: Corporate Law’ yang disusun oleh Tim Penulis Firma Pragma Integra.

Referensi

[1] David J. Denis, ‘Corporate Social Responsibility and the Shareholder Primacy Paradigm’, Journal of Applied Corporate Finance, 36.2 (2024), pp. 21–26, https://doi.org/10.1111/jacf.12613.

[2] Lucian A. Bebchuk, Kobi Kastiel, and Roberto Tallarita, ‘Does Enlightened Shareholder Value Add Value?’, SSRN Electronic Journal, 2022, https://doi.org/10.2139/ssrn.4065731.

[3] Schoenmaker and Schramade, ‘Shareholder Primacy or Stakeholder Governance?’.

[4] Lenore Palladino, ‘The Contribution of Shareholder Primacy to the Racial Wealth Gap’, The Review of Black Political Economy, 50.2 (2022), pp. 167–93, https://doi.org/10.1177/00346446221094868.

[5] Carlisle, Millar, and Jarosz Wukich, ‘Shareholder Primacy or Stakeholder Pluralism? Environmental Shareholder Proposals and Board Responses’.

[6] Sushama Chaudhari, Ruchika Yadav, and S. Uma, ‘From Shareholder Primacy to Stakeholder Approach: Readiness of Indian Firms for Value Creation and Distribution’, Journal of Creating Value, 11.1 (2025), pp. 9–21, https://doi.org/10.1177/23949643241302950.

[7] Denis, ‘Corporate Social Responsibility and the Shareholder Primacy Paradigm’.

[8] Reem Kabour, ‘What Effect Does the Enlightened Shareholder Value Principle in the Companies Act 2006 Have on the Corporate Objective of UK Companies?’, IALS Student Law Review, 8.2 (2021), pp. 13–29, https://doi.org/10.14296/islr.v8i2.5334.

[9] Federica Agostini and Michele Corgatelli, ‘Article 25 of the Proposal for a Directive on Corporate Sustainability Due Diligence: Enlightened Shareholder Value or Pluralist Approach?’, European Company Law, 19.4 (2022), pp. 92–99, https://doi.org/10.54648/eucl2022016.

[10] Spercel, ‘The Business Judgment Rule in Stakeholder Capitalism’.

[11] Bebchuk, Kastiel, and Tallarita, ‘Does Enlightened Shareholder Value Add Value?’.

[12] Spercel, ‘The Business Judgment Rule in Stakeholder Capitalism’.

[13] Dodi Irawan, ‘Tanggung Jawab Sosial dan Lingkungan (TJSL): Kewajiban dan Dampaknya terhadap Operasi dan Keberlanjutan Bisnis Perusahaan’, Journal of Development Economics and Digitalization Tourism Economics, 1.1 (2024), pp. 1–9, https://doi.org/10.59407/jdedte.v1i1.471.

[14] Kelik Endro Suryono, ‘Eksistensi Tanggung Jawab Sosial dan Lingkungan terhadap Perseroan Terbatas Non Sumber Daya Alam’, Jurnal Restorative Justice, 6.1 (2022), pp. 33–55, https://doi.org/10.35724/jrj.v6i1.3752.

[15] Kuntz, ‘ESG and the Weakening Business Judgment Rule’.

[16] Sjåfjell and Mähönen, ‘Corporate Purpose and the Misleading Shareholder vs Stakeholder Dichotomy’.

[17] Agostini and Corgatelli, ‘Article 25 of the Proposal for a Directive on Corporate Sustainability Due Diligence: Enlightened Shareholder Value or Pluralist Approach?’.

[18] Schoenmaker and Schramade, ‘Shareholder Primacy or Stakeholder Governance?’.

[19] Schoenmaker and Schramade, ‘Shareholder Primacy or Stakeholder Governance?’.

[20] Berg, Kölbel, and Rigobon, ‘Aggregate Confusion: The Divergence of ESG Ratings’.

[21] Carlisle, Millar, and Jarosz Wukich, ‘Shareholder Primacy or Stakeholder Pluralism? Environmental Shareholder Proposals and Board Responses’.

[22] Irawan, ‘Tanggung Jawab Sosial dan Lingkungan (TJSL): Kewajiban dan Dampaknya terhadap Operasi dan Keberlanjutan Bisnis Perusahaan’.