Pragmaintegra.com – Aktivisme pemegang saham adalah upaya pemegang saham untuk memengaruhi kebijakan perseroan dengan menggunakan hak-hak yang dimilikinya, mulai dari dialog privat dengan manajemen, pengajuan usulan agenda RUPS, kampanye publik, hingga perebutan kursi dewan melalui pertarungan kuasa (proxy contest). Di Amerika Serikat dan Eropa, aktivisme didominasi oleh dana lindung nilai (hedge fund) dan investor institusional, dengan isu yang mencakup strategi, alokasi modal, kompensasi eksekutif, komposisi dewan, hingga isu lingkungan dan sosial. Di Indonesia, karakter aktivisme berbeda karena struktur kepemilikan terkonsentrasi dan peran pemegang saham ritel yang semakin besar. Bagian ini membahas bentuk-bentuk aktivisme, bukti empiris mengenai dampaknya, serta kerangka hukum Indonesia yang memungkinkan atau membatasinya.

Instrumen Hukum Aktivisme di Indonesia

UU PT dan peraturan pasar modal menyediakan sejumlah instrumen yang dapat digunakan pemegang saham aktivis. Pemegang saham yang mewakili satu persepuluh saham dengan hak suara dapat meminta penyelenggaraan RUPS berdasarkan Pasal 79 ayat (2) UU PT dan, apabila permintaan tidak dipenuhi, memohon izin pengadilan untuk menyelenggarakannya sendiri berdasarkan Pasal 80. Bagi emiten, pemegang saham dengan kepemilikan tertentu dapat mengusulkan mata acara RUPS, termasuk usulan pencalonan anggota Direksi atau Dewan Komisaris. Remunerasi anggota Direksi dan Dewan Komisaris ditetapkan oleh RUPS atau berdasarkan kewenangan yang didelegasikan RUPS sebagaimana diatur dalam Pasal 96 dan Pasal 113 UU PT, sehingga secara fungsional pemegang saham Indonesia telah memiliki hak yang menyerupai say-on-pay. Prisandani menunjukkan bahwa kerangka hukum Indonesia telah mengakomodasi aktivisme pemegang saham, termasuk melalui gugatan derivatif dan pembentukan asosiasi pemegang saham untuk menghimpun pengaruh, meskipun partisipasi dalam RUPS masih relatif pasif.[1]

Dampak Aktivisme terhadap Kinerja dan Strategi

Bukti mengenai dampak aktivisme dana lindung nilai masih diperdebatkan. Heaton berargumen bahwa besaran perubahan yang dapat diamati pada perusahaan sasaran secara ekonomis kecil, kecuali ketika perusahaan sasaran akan dijual; dalam keadaan tersebut aktivisme cenderung menguntungkan pemegang saham sasaran.[2] Aslan menyoroti bahwa perusahaan sasaran tidak berdiri sendiri, sehingga dampak aktivisme juga perlu dinilai terhadap pesaing, pemasok, pelanggan, kreditor, dan karyawan.[3] Jenis aktivis juga menentukan arah dampaknya. DesJardine, Shi, dan Sun menemukan bahwa perusahaan yang menjadi sasaran aktivis dana lindung nilai mengurangi intensitas dan kompleksitas tindakan strategis jangka panjangnya, sedangkan perusahaan yang menjadi sasaran aktivis berupa perusahaan lain justru memperluas tindakan strategisnya karena memperoleh sumber daya dan keleluasaan baru.[4]

Konteks kepemilikan keluarga sangat relevan bagi Indonesia. Feldman, Amit, dan Chen menemukan bahwa aktivis dana lindung nilai lebih jarang menyasar perusahaan keluarga dibandingkan perusahaan nonkeluarga, tetapi imbal hasil abnormal kumulatif atas pengumuman kampanye terhadap perusahaan keluarga lebih tinggi. Kehadiran anggota keluarga di dewan menjadi penghambat utama aktivisme, dan aktivis cenderung menggunakan taktik yang lebih konfrontatif serta menuntut perubahan yang lebih substantif dalam kampanye terhadap perusahaan keluarga.[5]

Baca juga: Teori Permainan (Game Theory) dalam Tata Kelola Perusahaan: Strategi Efektif untuk Kinerja Optimal

Say-on-Pay dan Kompensasi Eksekutif

Pemungutan suara atas kompensasi eksekutif (say-on-pay) merupakan bentuk aktivisme yang dilembagakan. Studi di Brasil, yang memiliki struktur kepemilikan terkonsentrasi seperti Indonesia, menemukan bahwa persentase perusahaan dengan usulan kompensasi yang ditolak di bawah 3 persen; kualitas tata kelola berasosiasi positif dengan penolakan, sedangkan konsentrasi pengendalian berasosiasi negatif, yang menunjukkan sulitnya menolak usulan di perusahaan dengan pengendali kuat.[6] Di Amerika Serikat, keberadaan setidaknya satu anggota perempuan dalam komite kompensasi berasosiasi dengan rendahnya penolakan say-on-pay, sementara dampak penolakan terhadap pergantian CEO menunjukkan hasil yang beragam.[7] Bagi Indonesia, pelajaran utamanya adalah bahwa kewenangan RUPS menetapkan remunerasi hanya efektif apabila disertai pengungkapan remunerasi yang memadai dan mekanisme pemungutan suara yang memungkinkan pemegang saham independen menyatakan sikap.

Aktivisme ESG, Usulan Strategis, dan Penentangan Merger

Aktivisme kontemporer semakin berfokus pada isu lingkungan, sosial, dan tata kelola, seperti target emisi, keberagaman dewan, dan hak asasi manusia dalam rantai pasok. Selain itu, aktivis dapat mendorong alternatif strategis seperti divestasi atau penjualan perusahaan, perubahan struktur permodalan, kebijakan dividen, dan alokasi modal, atau menentang rencana merger yang dinilai merugikan pemegang saham. Di Indonesia, usulan semacam ini dapat diajukan melalui mekanisme usulan agenda RUPS, sedangkan penentangan merger dapat diwujudkan melalui hak suara dalam RUPS yang mensyaratkan kuorum dan mayoritas tiga perempat berdasarkan Pasal 89 UU PT serta hak penilaian berdasarkan Pasal 62. Aktivisme juga harus memperhatikan batasan hukum, seperti kewajiban pengungkapan kepemilikan dan perubahan kepemilikan saham bagi pemegang saham dengan kepemilikan lima persen atau lebih, larangan manipulasi pasar dan penggunaan informasi orang dalam, serta ketentuan pengambilalihan apabila aktivis bertindak bersama-sama dan memperoleh pengendalian.

Kesimpulan dan Implikasi bagi Praktisi Hukum

Aktivisme pemegang saham di Indonesia masih berada pada tahap awal, tetapi instrumen hukumnya telah tersedia. Bukti internasional menunjukkan bahwa dampak aktivisme bergantung pada jenis aktivis, struktur kepemilikan, dan isu yang diusung. Bagi praktisi hukum yang mewakili aktivis, rekomendasinya adalah: pertama, memetakan instrumen yang tersedia berdasarkan persentase kepemilikan klien; kedua, menghimpun dukungan pemegang saham lain dengan memperhatikan ketentuan bertindak bersama dan pengungkapan kepemilikan; ketiga, menyusun usulan agenda yang jelas dan berbasis data. Bagi praktisi yang mewakili perseroan, rekomendasinya adalah: pertama, membangun program keterlibatan pemegang saham yang proaktif; kedua, memastikan pengungkapan remunerasi dan isu ESG memadai; dan ketiga, menyiapkan protokol respons terhadap kampanye aktivis yang tetap menghormati hak pemegang saham.

*Artikel ini merupakan bagian dari ‘Learning Module for Lawyers: Corporate Law’ yang disusun oleh Tim Penulis Firma Pragma Integra.

Referensi

[1] Prisandani, ‘Shareholder Activism in Indonesia: Revisiting Shareholder Rights Implementation and Future Challenges’.

[2] J. B. Heaton, ‘Hedge Fund Activism and Financial Performance’, in The Oxford Handbook of Hedge Funds (Oxford: Oxford University Press, 2021), pp. 368–80, https://doi.org/10.1093/oxfordhb/9780198840954.013.16.

[3] Hadiye Aslan, ‘A Review of Hedge Fund Activism: Impact on Shareholders vs. Stakeholders’, in The Oxford Handbook of Hedge Funds (Oxford: Oxford University Press, 2021), pp. 283–317, https://doi.org/10.1093/oxfordhb/9780198840954.013.27.

[4] Mark R. DesJardine, Wei Shi, and Zhihui Sun, ‘Different Horizons: The Effects of Hedge Fund Activism Versus Corporate Shareholder Activism on Strategic Actions’, Journal of Management, 48.7 (2022), pp. 1858–87, https://doi.org/10.1177/01492063211022831.

[5] Emilie R. Feldman, Raphael Amit, and Siwen Chen, ‘Hedge Fund Activism in Family Firms’, Strategic Management Journal, 45.7 (2024), pp. 1273–99, https://doi.org/10.1002/smj.3583.

[6] Ingrid Ramos Lima Sorensen and Patrícia Maria Bortolon, ‘Say on Pay Determinants in Brazilian Public Companies’, Revista de Contabilidade e Organizações, 16 (2022), e189983, https://doi.org/10.11606/issn.1982-6486.rco.2022.189983.

[7] Ayishat Omar, Alex P. Tang, and Cong Yu, ‘Corporate Governance, CEO Turnover and Say on Pay Votes’, Accounting Research Journal, 34.6 (2021), pp. 580–96, https://doi.org/10.1108/arj-11-2019-0207.